Data: 26 listopada 2011
Na rynkach jedno zawsze pozostaje faktem – najlepiej sprawdzają się strategie najprostsze. Komplikowanie najczęściej obraca się przeciwko samemu twórcy systemu. Jednak istnieje instrument, który dopiero przy rozbudowie strategii zaczyna pokazywać pełnię możliwości. Ten instrument to opcje, a w niniejszy artykuł przedstawia najprostszą z bardziej złożonych strategii – spready opcyjnie.
Lepsze nie zawsze wrogiem dobrego
Na łamach Trendu nr 04/2011 została zaprezentowana bardzo prosta strategia inwestycyjna, obrazująca przede wszystkim elastyczność opcji i sposób ich wykorzystania w trendzie bocznym. Sam jej wynik prezentował się atrakcyjnie, jednak mógł on zostać znacznie poprawiony przy minimalnym tylko wysiłku. Wadą strategii była niemożność sprzedawania opcji. Przypomina to próbę stworzenia filmu trójwymiarowego na tablicy szkolnej. W związku z tym czas wkroczyć w opcyjną dorosłość i otworzyć pierwsze krótkie pozycje w tym instrumencie. W tym miejscu mam jedną uwagę – w artykule nie będzie powtórzenia metodologii samych opcji. By poznać je lepiej, proszę sięgnąć do wspomnianego artykułu lub w przypadku niechęci do autoreklamy autora – odpowiednich książek. Wystawianie opcji w przeciwieństwie do ich kupowania jest strategią bardzo ryzykowną. W sierpniu 2011 najwięcej osób straciło kapitał nie na akcjach lub kontraktach, lecz na wystawionych bez pokrycia opcjach sprzedaży. Jeden z dyrektorów pewnego domu maklerskiego (przemilczmy jego nazwę) zasugerował nawet zakaz krótkiej sprzedaży opcji dla klientów nieprofesjonalnych. Na szczęście GPW nie podzieliła jego zdania i inwestorzy mogą nadal się cieszyć pełnym spektrum możliwości.
Faktycznie sprzedaż opcji może okazać się strategią niezwykle zyskowną, szczególnie gdy jest elementem przemyślanej strategii. By jednak nie rozpoczynać ze zbyt wysokiego C, celowe wydaje się być przedstawienie prostszych idei inwestycyjnych. Najczęściej jednak to, co proste, przynosi na rynku ponadprzeciętne rezultaty. Znakomitą ilustracją tej tezy są tzw. spready opcyjnie. W artykule poruszam temat strategii składanych z opcji tylko o identycznym terminie wygaśnięcia (z ang. vertical spreads). Ich filozofia jest najprostsza do zrozumienia, a dobrze wykorzystana przypomina dobrze wycelowaną torpedę – dąży prosto do celu i charakteryzuje się efektownym wybuchem na końcu. Jak doprowadzić do eksplozji zysków?
Byki i niedźwiedzie
Spready opcyjnie to prosta kombinacja opcji kupionej oraz sprzedanej. Pamiętając o tym, że na rynku można zająć w opcjach aż 4 pozycje, a ceny wykonania rozłożone są co 100 punktów (standard na rynku polskim), kombinacji takich jest naprawdę wiele. Typowe spready opcyjne są omówione w każdej pozycji dotyczącej tematu, jednak zostaną przywołane i tutaj, by w artykule można było odnosić się już do konkretnych przykładów:
Spread niedźwiedzia – nastawiony na spadek WIG20:
Złożony z opcji put – kupno put o wyższej cenie wykonania (np. 2200) i sprzedaż put o niższej cenie wykonania (np. 2100) – z ang. Bear put spread.
Złożony z opcji call – kupno call o wyższej cenie wykonania (np. 2200) i sprzedaż call o niższej cenie wykonania (np. 2100) – z ang. Bear call spread.
Mamy 4 podstawowe strategie. Uważny czytelnik pewnie zauważy, że oba rodzaje spreadów byka są do siebie bardzo podobne, podobnie jest w przypadku spreadów niedźwiedzia. Czy w związku z tym można by ograniczyć się tylko do dwóch rodzajów strategii – na wzrost przy wykorzystaniu opcji call oraz na spadek dla opcji put? Nic bardziej mylnego, ponieważ różnica między strategiami jest znaczna. Zanim przejdziemy do jej omówienia, w tym miejscu należy zaakcentować jedną bardzo ważną zaletę spreadów. Otóż ceny opcji zależą od multum czynników, które w przypadku inwestycji w ten instrument inwestor musi mieć na uwadze. Tymczasem przy spreadzie opcyjnym czynniki te pośrednio znoszą się nawzajem. Jeśli zmienność jest wysoka, to choć za pozycję długą zapłacimy więcej, to także za krótką więcej otrzymamy. Jeśli czas do wygaśnięcia jest odległy, to ponownie ceny obu opcji będą wyższe. Świadczy to o dużej uniwersalności tej strategii i możliwości wykorzystywania jej w bardzo różnych warunkach rynkowych. Elastyczność w świecie finansów jest bezcenna, a lepszego instrumentu pod tym względem nie ma.
Prosty kurs księgowości
Kwotę w dniu wygaśnięcia najłatwiej przedstawić przy wykorzystaniu wykresów. Wstępny mechanizm najłatwiej przećwiczyć na przykładzie spreadu byka:
Strategie są bardzo klarowne. Maksymalny zysk w dniu wygaśnięciu inwestor osiągnie w momencie, gdy indeks znajdzie się powyżej wyższego poziomu wykonania opcji. Najprościej wynik obliczyć, pomniejszając zysk z pozycji długiej o zapłacone premie netto. Maksymalna strata powstaje, gdy na pozycji długiej zysku nie odnotujemy – wtedy równa jest ona zapłaconej premii netto. Z wykresu wynika, że wykorzystanie różnych typów opcji prowadzi do różnych typów funkcji wypłaty, mimo wykorzystania tych samych cen wykonania. Wynika to z faktu, że skorzystanie z opcji call wiąże się z koniecznością zapłaty premii wyższej niż otrzymujemy ze sprzedaży drugiej opcji w parze. To prosta pochodna tego, że opcje call o niższych cenach wykonania zawsze wyceniane są wyżej, niż ich odpowiedniki o wyższych cenach wykonania. Z kolei w przypadku opcji put sytuacja jest odwrotna i inwestor, decydując się na tę strategię, otrzymuje przepływ pieniężny równy różnicy premii otrzymanej i zapłaconej. Tu właśnie leży wspomniana wcześniej znaczna różnica między strategiami. Wersja dla opcji call wymaga nakładu początkowego, gdy wariant zbudowany z opcji put wiąże się z zastrzykiem gotówki dla inwestora. Angielska terminologia określa to mianem odpowiednio debit spread – dla ujemnego przepływu pieniężnego oraz credit spread – gdy przepływ pieniężny trafia do nas.
To oznacza, że maksymalny zysk inwestora decydującego się na credit spread jest równy maksymalnie otrzymanemu na starcie przepływowi gotówki. Jest on w praktyce zawsze niższy niż potencjalny zysk z debit spreadu. W takim razie po co w ogóle to wykorzystywać? Świat nie kończy się na spreadach i w arsenale grających na opcjach strategii jest nieskończenie wiele. Przy wykorzystaniu credit spredu można część z nich zwyczajnie sfinansować lub rozbudować. Wniosek jest prosty – strategie nie zawsze służą zarabianiu sensu stricto, czasem są tylko drogą do innej strategii. Może to się wydawać skomplikowane, ale po nabyciu doświadczenia stanie się bardziej naturalne niż ręczne zasilanie rachunku.
Spready niedźwiedzia to lustrzane odbicie spreadów byka dla wariantu spadkowego. Spread tworzony z opcji put nastawiony jest na wyższy zysk w zamian za koszt początkowy, natomiast spread z opcji call skutkuje dodatnim przepływem pieniężnym. Strategie prospadkowe często ustawiane są agresywniej, ponieważ spadki charakteryzują się na ogół większą gwałtownością. Należy to wziąć pod uwagę, by nie ograniczyć zbyt wcześnie swoich zysków.
Depozyty – czyli sympatyczny telefon od maklera
W sytuacji gdy inwestor sprzedaje opcje, zobligowany on jest do wniesienia depozytu zabezpieczającego, tak jakby otwierał pozycję w kontrakcie terminowym. O ile depozyt liczony od kontraktu jest stosunkowo sztywny i wynosi określony procent jego wartości nominalnej, to z opcjami kwestia przedstawia się inaczej. Depozyt od opcji sprzedanej na ogół przekracza wartość otrzymanej premii i może wzrastać, jeśli przebieg wydarzeń rynkowych będzie dla nas niekorzystny. W skrajnej sytuacji z powodu niemożności uzupełnienia depozytu biuro maklerskie zamyka pozycję inwestora. Tajemnicą poliszynela pozostaje fakt, ze rekordowy obrót opcjami w sierpniu 2011 zawdzięczamy właśnie hurtowemu zamykaniu pozycji przez biura. Na szczęście jeśli sprzedana opcja tanieje, to blokowany pod nią depozyt również spada.
Depozyty od opcji są obliczane w stosunkowo skomplikowany sposób, ale faktycznie metoda nie powinna inwestora szczególnie interesować. Natomiast użyteczny jest fakt, że pozycje skorelowane w odwrotny sposób zmniejszają wymagany depozyt. W związku z tym depozyty pobierane przy rozstawianiu spreadów są na ogół dosyć skromne i jeśli tylko nie przeceniliśmy możliwości naszego rachunku, to depozyt nie powinien spędzać snu z powiek.
Spread przerywany
Wiemy już, jak przedstawia się profil wypłat w dniu wygaśnięcia. Co jednak w sytuacji, gdy inwestor nie chce trzymać się strategii do rozliczenia? Zależność jest prosta – im dłuższy czas do wygaśnięcia serii, tym niższy zysk ze spreadu. Jest to spowodowane faktem, że na trzy lub dwa miesiące do wygaśnięcia wartość czasowa opcji pozostaje wysoka. W efekcie zmiany kursów opcji nie są na tyle silne, by zagwarantować zysk podobny do tego w dniu rozliczenia. Dobrze przedstawi to niniejszy przykład:
Inwestor tuż po dniu rozliczenia serii wrześniowej, postanowił otworzyć spread niedźwiedzia na serii grudniowej. W związku z tym zakupił opcję put 220 oraz sprzedał opcję put 210 odpowiednio po kursach 121,25 oraz 93,25. Prosty rachunek wskazuje, że koszt strategii wyniósł 280 zł (bez prowizji), co oznacza, że w dniu wygaśnięcia inwestor liczy na zarobek ok. 720 zł. Stosunek zysku do ryzyka jest tu niezwykle korzystny, ponieważ na każdą zaryzykowaną złotówkę możemy zarobić 2,57zł. Przewidywania inwestora sprawdziły się niezwykle szybko, indeksy zanurkowały w okolicę poziomu 2000 punktów. Jednak ceny opcji nie gwarantowały godziwego zarobku, inwestor czekał. Gdy przyszło odbicie, strategia została zamknięta w okolicach 2100 punktów- czyli swojego szczytu opłacalności. Opcję put 220 zamknięto po 193, a put 210 po 143. Bez prowizji oznacza to zarobek równy tylko 220 zł, mimo ponad 200-punktowego ruchu indeksu.
Ewidentne jest, że to nie ocena sytuacji rynkowej zawiodła, tylko moment wejścia na rynek. Gdyby spadki indeksu zdarzyły się miesiąc później, zysk byłby bardziej satysfakcjonujący. W związku z tym nasuwa się pytanie: kiedy jest najlepszy moment na budowanie spreadów?
Starość – jednak radość
Odpowiedź jest stosunkowo prosta – w momencie, gdy tempo spadku wartości czasowej zacznie przybierać na sile. Zostawiając teorię wyceny opcji na uboczu, optymalny moment na zajęcie strategii waha się od 6 do 2 tygodni przed wygaśnięciem serii. Wtedy opcje tracą wartość czasową istotnie szybciej, a jednocześnie inwestor daje indeksowi czas na to, by wykonały ruch w interesującym go kierunku. Jest to działanie ukierunkowane na maksymalne „wyciśnięcie” sprzedanej opcji, tak by otrzymana premia znacząco przyczyniła się do wyniku strategii. Kosztem jest naturalnie ograniczenie potencjalnego zysku, ale doświadczenie uczy, że kilkusetpunktowe zmiany indeksów w krótkim terminie to raczej rzadkość niż norma. Należy się nastawić na ruchy rzędu 100-200 punktów i wykorzystywać je w najwyższym możliwym stopniu.
Trzeba jednak zaznaczyć, ze otwieranie pozycji ok. miesiąca przed wygaśnięciem to tylko reguła kciuka. Ceny opcji zależą od zbyt wielu czynników, by nakładać na nie sztywne ramy. W związku z tym warto wcześniej dokonać kilku symulacji, jak będą zachowywały się kursy interesujących nas instrumentów w zależności od wariantów sytuacji rynkowej. Może wydawać się to przerostem formy nad treścią, ale dobre nawyki lepiej wyrobić sobie, zanim jeszcze zaczniemy tworzyć bardziej skomplikowane strategie.
Dwie sroki za jeden ogon
Z czasem z pewnością w niejednym umyśle zagości chęć „poprawienia spreadu”, tak by pozycję długą zająć tanio, a krótką – jak najdrożej. Rozpoczyna się kombinowanie, oczekiwanie na lepszą cenę. Faktycznie jednak nie ma to większego sensu. Często prowadzi to do sytuacji, gdy transakcje zawierane są wręcz po cenach gorszych, byle tylko zdążyć zająć pozycję. Dlatego tworząc spread opcyjny, pozycje w obu opcjach należy zajmować w krótkim odstępie czasowym, a potem czekać na wyniki. Jeśli uznajemy, że obecne ceny rynkowe są dla nas nieatrakcyjne, to… wstrzymujemy się z działaniem. Czasem lepiej nie zarobić, niż stanowczo przepłacić. Drobna kosmetyka przy zawieraniu transakcji to naturalnie nic zdrożnego i miło jest upolować kilka punktów więcej dla siebie. Nie można tylko z tym przesadzić. Bo jeśli nie zdążymy z naszym spreadem, pociąg może odjechać.
I zasada najważniejsza – najpierw zajmujemy pozycję długą, a potem krótką. To opcja wystawiona jest głównym źródłem strat i nie ma nic gorszego niż zostać z samotną krótką pozycją, ponieważ ceny dla pozycji długich nagle stały się nieatrakcyjne. Analogicznie, przy zamykaniu spreadu najpierw pod nóż idzie opcja wystawiona, a następnie pozycja długa. Problem ten można rozwiązać tworząc spread zleceniem koszykowym i to rozwiązanie jest silnie sugerowane.
Test wszystkich testów
Jak to działa w praktyce? Można pokusić się o test bardzo prostej strategii, która przedstawi właściwości spreadów na rodzimej GPW. Przyjmijmy, że spread zostanie otwarty miesiąc przed wygaśnięciem serii. Nie będziemy grać bardzo agresywnie – wybierzemy takie ceny wykonania, by prawdopodobieństwo osiągnięcia wymaganego poziomu było wysokie. Pozycję będziemy zajmować z kierunkiem średnioterminowego trendu, w praktyce jednak przydałoby się narzędzie z analizy technicznej lub fundamentalnej któremu ufamy i co do którego wiemy, że daje nam przewagę na rynku. Pozycję dla uproszczenia otworzymy po cenach średnich panujących na sesji, natomiast prowizje odejmiemy dopiero od końcowego wyniku. Pozycję przetrzymujemy aż do rozliczenia w trzeci piątek ostatniego miesiąca kwartału. Na wykresie zostaną przedstawione miejsca, w których zajmujemy strategię.
Strategia |
Data zakupu |
Całkowity koszt |
Kurs rozliczeniowy |
Wynik transakcji |
Bull 2300/2400 |
15.02.2010 |
270 zł |
2480 |
+ 730 zł |
Bear 2300/2200 |
17.05.2010 |
220 zł |
2349 |
- 220 zł |
Bull 2500/2600 |
16.08.2010 |
380 zł |
2542 |
+ 40 zł |
Bull 2800/2900 |
15.11.2010 |
200 zł |
2750 |
- 200 zł |
Bull 2800/2900 |
14.02.2011 |
220 zł |
2769 |
- 220 zł |
Bull 2900/3000 |
16.05.2011 |
160 zł |
2873 |
-160 zł |
Bear 2300/2200 |
18.08.2011 |
310 zł |
2301 |
- 310 zł |
|
|
|
|
- 620 zł* |
* - uwzględnia 280 zł prowizji.
Wszystkie strategie wymagały inwestycji początkowej (kol. „Całkowity koszt”). Kursy rozliczeniowe pobrano ze strony www.gpw.pl.
Wynik delikatnie określając nie wygląda spektakularnie. Ciężko jednak oczekiwać od strategii, która wchodzi na rynek praktycznie bez sygnału, by charakteryzowała się wysoką trafnością. Także uśrednione ceny na sesjach charakteryzujących się podwyższoną zmiennością rzadko bywają atrakcyjne. Wyniki strategii poprawiają się znacznie w przypadku zastosowania najbardziej „zgranych” narzędzi, takich jak wskaźnik RSI etc. Artykuł ma jednak przedstawiać mechanizm, a nie optymalizować wynik poprzez dostosowywanie narzędzi do danych historycznych. W związku z tym zachęcam do przetestowania spreadów przy użyciu własnych pomysłów inwestycyjnych, a jeśli będzie taka sugestia, to zostanie to przeprowadzone także na łamach Trendu.
Należy też pamiętać, że tutaj pozycja była przetrzymywana do wygaśnięcia. W praktyce jest to mało rozsądne z dwóch powodów. Pierwszy z nich to fakt, że indeks po wykonaniu ruchu w stronę inwestora może zawrócić i finalnie zostawić go z niczym. Świetną ilustracją jest ostatnia transakcja, gdzie indeks kilkukrotnie meldował się poniżej 2200 punktów, ale ostatecznie rozliczył się powyżej 2300. Czasami należy zadowolić się niższym zyskiem i uciekać z rozchwianego rynku. Drugi powód jest jeszcze prostszy – straty należy ciąć. Gdy do rozliczenia zostało parę dni, a rynek „zasnął”, to stratną długą pozycję należy zlikwidować. Zawsze to oszczędność, a tej nigdy za dużo.
Kończ waść, wstydu oszczędź
Wykorzystywanie opisanych strategii nie jest proste. Potrzeba nieco doświadczenia oraz dobrych metod inwestycyjnych, by na nich zarabiać. Jednak ich uniwersalność oraz potencjał zarobkowy są fascynujące. Trzeba zauważyć, że w każdej z transakcji ryzykujemy względnie niewiele w porównaniu do oczekiwanych zysków. Tutaj leży przewaga tej strategii, ponieważ oznacza to, że nawet kiepska trafność sygnałów pozwoli nam na zarobek w długim terminie. A gdy już opanujemy spready, będziemy gotowi do wykorzystywania trudniejszych strategii. W momencie gdy ten numer TRENDU trafi do rąk czytelników, do rozliczenia serii pozostanie około miesiąca. Może warto w związku z tym rozplanować własny spread, nawet tylko wirtualnie? Nie jest to czasochłonne, a duszy często bardzo miłe.