Dorota Sierakowska: Jak wygląda polski rynek venture capital na tle innych państw?

Rafał Bator: Dużo zależy od tego, jak zdefiniujemy venture capital. Jeżeli spojrzymy na sprawę bardzo wąsko, uznając, że venture capital to stricte przedsięwzięcia technologiczne, to na tym polu jesteśmy bardzo daleko za rozwiniętymi rynkami, takimi jak rynek amerykański, brytyjski czy izraelski. Według niedawnych statystyk w samym Izraelu jest więcej inwestycji typu VC niż w całej kontynentalnej Europie – można więc stwierdzić, że pod tym względem w tyle jest nie tylko Polska, lecz cała Europa. Z naszego kontynentu pochodzi niewiele globalnych firm technologicznych.

Natomiast jeśli zdefiniujemy pojęcie VC jako inwestycje w małe i średnie firmy, niekoniecznie z branży wysokich technologii, to Europa, w tym Polska, wypada dużo lepiej. Na pewno Polsce wiele brakuje do rynków rozwiniętych, ale w naszym kraju są pieniądze na tego typu inwestycje. Jest więc pole do rozwoju, jednak bariery są zupełnie inne niż w rozwiniętych krajach.

DS: Jakie są to bariery?

RB: Wystarczy spojrzeć, jak rozwijał się ogólnie rynek inwestycyjny w Polsce. Ciągle się mówi o tym, że jest dziura kapitałowa dla małych i średnich przedsiębiorstw – i faktycznie jest niewiele funduszy inwestujących w tego typu firmy. Natomiast chętnych na zakup większych, stabilnych przedsiębiorstw jest już sporo.

DS: Venture capital kojarzy się z innowacyjnością, wysokimi technologiami. Jakie branże mają największe szanse na współpracę z funduszem?

RB: Tu nie chodzi tylko o technologie. Najważniejsza jest oczekiwana stopa zwrotu z zainwestowanego kapitału – to jest główne kryterium, na podstawie którego wybiera się dane przedsięwzięcie. Oczywiście jedynie w niektórych branżach możliwy jest 3-5-krotny lub nawet większy wzrost wartości firmy. VC jest kojarzony z technologią dlatego, że to właśnie w tej dziedzinie są możliwe tak duże wzrosty – tego typu przedsięwzięcia są niematerialne, oparte o licencję, którą można replikować – są skalowalne. Z technologią można podbijać cały świat.

DS: A jakie wyjątki się zdarzają poza spółkami technologicznymi?

RB: Enterprise Investors inwestuje kapitał dwóch rodzajów funduszy. Te z założenia adresowane do większych firm z tradycyjnych branż nabyły w latach 90-tych 50% udziałów w dzisiejszym Asseco, wtedy Compie Rzeszów, za 5 mln USD i około jednej trzeciej ComputerLandu za 3 mln USD. Niedawno utworzyliśmy typowy fundusz VC. Ma on w portfelu np. spółkę zajmującą się roznoszeniem druków bezadresowych i bank komórek macierzystych. Roznoszenie ulotek nie kojarzy się raczej z przedsięwzięciem high-tech – a tymczasem jest bardzo innowacyjne.

DS: Jaką kwotę najczęściej fundusz przeznacza na inwestycję w jedną spółkę?

RB: Najważniejszą sprawą jest dywersyfikacja portfela, jednak w połączeniu ze specjalizacją. W EVF postanowiliśmy, że będziemy inwestować w przedsiębiorstwa, które potrzebują pierwszych większych pieniędzy na rozwój. To z reguły są niewielkie inwestycje, bo małe przedsiębiorstwa po prostu nie są w stanie zagospodarować dużych pieniędzy. Dlatego zdecydowaliśmy się inwestować w każdą z firm od 1 do 5 mln EUR.

Oczywiście istotna tu jest wielkość funduszu (w przypadku EVF jest to 100 mln EUR). Statystyka branżowa podpowiada, że nie powinno się inwestować w spółkę więcej niż 10% kapitału do dyspozycji. My więc ustaliliśmy optymalną wielkość inwestycji na 1-5 mln EUR, jednak jeśli trafi się okazja lub przedsięwzięcie potrzebuje drugiej rundy finansowania, to możemy podnieść tę kwotę do 10 mln EUR.

DS: A czy fundusze dywersyfikują swój portfel także poprzez różnicowanie branż?

RB: Trudno tu generalizować. Są fundusze, które się specjalizują w bardzo wąskim obszarze, ale wymaga to często międzynarodowego spojrzenia. Fundusze stricte specjalistyczne najczęściej są więc globalne. Gdyby bowiem w Polsce jakiś fundusz chciał inwestować np. tylko w przedsiębiorstwa produkujące oprogramowanie na telefony komórkowe, to zapewne takie transakcje byłyby robione raz na 5 lat.

Natomiast większość funduszy ma konkretną sumę pieniędzy do wydania i woli się po prostu nie ograniczać do jednej branży. W przypadku funduszu EVF, który chce 100 mln EUR zainwestować w ciągu 5 lat, przeciętna roczna kwota do rozdysponowania wynosi 20 mln EUR – a to oznacza 5-7 transakcji. Przy takim ograniczeniu pojawia się pytanie, jakie spektrum branż sobie wyznaczyć, które przedsięwzięcia przyniosą największe zyski.

DS: W jaki sposób wyszukują Państwo spółki do inwestycji? Czy to przedsiębiorca jest stroną aktywną, czy też fundusz?

RB: Bywa różnie. Obie strony są aktywne, jednak nieco częściej to przedsiębiorcy przychodzą do nas – chociażby ze względu na fakt, że jesteśmy dość znanym funduszem.

DS.: Jak wiele wniosków przedsiębiorców jest odrzucanych?

RB: Statystyka zależy od profilu funduszu. W obszarze małych transakcji trafiło do nas ponad 600 projektów w ciągu ostatnich dwóch lat. Wśród nich dokonaliśmy 8 inwestycji, więc wychodzi 1-2 transakcje na sto zgłoszeń.

Jednak warto tu wspomnieć, że w zasadzie połowa projektów odpada natychmiast – albo przedsiębiorca szuka zbyt małej kwoty, albo chce wyłącznie sprzedać swój biznes (a nie szuka podniesienia kapitału), albo też szuka pieniędzy na zasypanie dziury finansowej (zamiast na rozwój). Te rzeczy po prostu nie pasują do strategii funduszu. Odrzucane są także projekty, w których przewidywana dynamika wzrostu wartości firmy jest zbyt mała (np. poniżej oczekiwanego poziomu minimum 20%). W dalszych etapach szczegółowej analizy odpadają kolejne projekty i tak dochodzimy do tych kilku.

DS: Często się mówi, że fundusze VC inwestują bardziej w ludzi, odpowiedni zespół zarządzający, a w mniejszym stopniu w pomysł. Czy zgadza się Pan z tym stwierdzeniem? Na ile ważny jest sam pomysł, a na ile rzetelność i charyzma przedsiębiorcy?

RB: Z reguły gdy chcemy zainwestować w bardzo innowacyjne przedsięwzięcie, to danego typu biznesu jeszcze nie ma na rynku. Nowinek technologicznych często nie sposób wycenić, porównać do innych projektów. My akurat nie inwestujemy w tego typu projekty, jednak fundusze w takich przypadkach najczęściej stosują podejście porównawcze: jeśli jest jakiś ciekawy, ale jeszcze niesprawdzony pomysł, a zajmuje się tym kilka zespołów zarządzających, wtedy najczęściej wybiera się najlepszy zespół. Można więc powiedzieć, że na wczesnym etapie rozwoju jakiegoś rynku czy technologii zespół jest najważniejszy. Początek działalności to są w 100% ludzie i pomysł. Potem dochodzi już historia biznesu, otoczenie rynkowe, itd. i kwestie personalne choć nadal bardzo ważne, są trochę mniej istotne.

DS: Wspomniał Pan, że raczej nie przejmują Państwo 100% udziałów w jakimś przedsięwzięciu. Jaki jest więc najczęściej obejmowany udział w biznesie?

RB: W EVF zajmujemy się niewielkimi firmami i przygotowujemy je do rozwoju organizacyjno-korporacyjnego. Dostarczamy więc nie tylko pieniądze, lecz staramy się doradzać przedsiębiorcom, jak stać się większą firmą. Oczywiście przedsiębiorca ma barierę – nie chce dopuścić obcego inwestora do decydowania o biznesie. Z drugiej strony najczęściej potrzebuje on wsparcia zewnętrznego, obiektywnego partnera. Więc fundusz nie przejmuje zazwyczaj pakietu kontrolnego. W EVF najczęściej przejmujemy pakiet mniejszościowy. Są oczywiście sytuacje szczególne, jednak zdarzają się one niezwykle rzadko.

DS: W jaki sposób fundusz pomaga w zarządzaniu firmą? Czy są jakieś obszary działalności firmy, w których fundusz najczęściej doradza?

RB: Fundusz doradza niemal w każdej dziedzinie – taka jest rola profesjonalnego zewnętrznego inwestora. Zawsze współpracujemy z firmą na poziomie rady nadzorczej, która zajmuje się przede wszystkim rozwojem firmy.

DS: Czy zajmują się Państwo także biznesem od strony operacyjnej? Wiadomo, że najczęściej przedsiębiorca ma największą wiedzę na temat funkcjonowania spółki, lecz czy starają się Państwo jako znaczący akcjonariusz zrozumieć biznes?

RB: Nie wnikamy w szczegóły dotyczące działalności operacyjnej – to są zadania zarządu. Natomiast zadaniem akcjonariusza jest pilnowanie kwestii rekrutacyjnych – tego, czy na poszczególnych stanowiskach pracują właściwi ludzie. Akcjonariusze na zasadzie opiekuna pomagają zarządowi w rozwoju osobistym i rozwoju biznesu. Zarząd może zwrócić się do rady nadzorczej z problemem strategicznym (np. decyzją o otworzeniu zagranicznego oddziału), a fundusz stara się wtedy obiektywnie doradzić, korzystając ze swojego doświadczenia z innymi spółkami.

Podsumowując, fundusz za pomocą rady nadzorczej zajmuje się: zarządem (zadania, motywacja, rekrutacja), nadzorem finansowo-operacyjnym nad bieżącą działalnością, procesem budżetowania, który pozwala przenieść ideę na kartkę papieru w krótkim okresie i – przede wszystkim – strategią (jakie mamy cele, czego nam brakuje, jak się rozwijać, itd.).

DS: Czy przedsiębiorcy od razu sygnalizują, jeśli w jakiejś firmie pojawiają się poważniejsze problemy?

RB: Trzeba tu na sprawę spojrzeć nieco inaczej. W funduszach typu VC rzadko zasypujemy dziury budżetowe – raczej chodzi o to, żeby przeznaczyć pieniądze na szybki rozwój. Najczęstszym problemem przedsiębiorcy nie jest więc brak pieniędzy, lecz nadmiar pomysłów, z których trzeba wybrać te najlepsze.

Wiele bardzo trudnych decyzji to są właśnie decyzje rozwojowe – a nieumiejętna analiza sytuacji może rodzić problemy. Dla przykładu, jedna z naszych firm wprowadza obecnie zupełnie nowy produkt na rynek – to jest pewnego rodzaju problem, ponieważ w takich przypadkach jest duże pole do popełniania błędów.

DS: Jak reagują Państwo wiedząc, że dane przedsięwzięcie jednak nie wypali?

RB: Światowe statystyki mówią, że w obszarze start-upów na 10 firm zdarza się jedna perełka, 3 firmy są średnie, a 6 inwestycji kończy się fiaskiem. Porażki są więc częścią biznesu.

DS: A jak kształtuje się statystyka w przypadku średnich firm?

RB: Proporcje są podobne: z 10 firm zdarza się 1-2 perełki, 6-7 przedsięwzięć jest w miarę dobrych, a pozostałe mają problemy.

DS: Jak długo trwa proces od zgłoszenia się przedsiębiorcy do zawarcia transakcji?

RB: U nas jest to około 3 miesięcy.

DS.: Czyli dość krótko.

RB: To jest realny termin, jeżeli przedsiębiorca jest przygotowany do negocjacji i nie zdarzają się po drodze jakieś komplikacje – wymóg uzyskania zgód urzędu antymonopolowego, przekształcenia, itd.

DS: A na jakim etapie negocjacji zazwyczaj zdarzają się zgrzyty pomiędzy inwestorem a przedsiębiorcą? Czy tam, gdzie chodzi o pieniądze, a może jednak o strategię?

RB: W kwestiach strategii raczej nie ma tzw. zgrzytów. Siedząc po drugiej stronie stołu, fundusz ma prawo wyboru, czy chce zainwestować w przedsięwzięcie, czy też nie. Przedsiębiorca może wierzyć w biznes, a fundusz niekoniecznie. Natomiast sama wycena to już większy konkret – tu rozbieżności są lepiej widoczne. Oczywiście przy wycenach są pewne benchmarki, więc jest o co się oprzeć.

DS: Czyli wycena jest jednak największym zgrzytem podczas negocjacji?

RB: Zgrzyty zdarzają się na dwóch polach: jednym jest sama wycena, a drugim są prawa inwestora. Fundusz wchodzi do przedsiębiorstwa jako aktywny podmiot, więc chce mieć wpływ na biznes. A przedsiębiorca często się na to nie godzi.

DS: A czy definiują Państwo na wstępie także horyzont czasowy inwestycji?

RB: Oczywiście. Fundusz z założenia musi kiedyś wyjść z inwestycji. Tu określa się także inne sprawy, np. okres, w którym fundusz i przedsiębiorca nie może sprzedawać udziałów. Kolejnym parametrem jest prawo do sprzedaży całego biznesu – w którym momencie sprzedajemy biznes w całości; kiedy firma na żądanie akcjonariusza powinna przygotować się do wejścia na giełdę.

DS: A czy są jakieś historycznie ustalone najczęstsze ramy czasowe inwestycji?

RB: To zależy od typu, charakteru funduszu, ale w przypadku VC jest to najczęściej 3-5 lat. Fundusz chce co najmniej potroić wartość biznesu, a takie „cuda” nie zdarzają się z dnia na dzień. Przez pierwsze 2-3 lata koncentrujemy się zazwyczaj na rozwoju firmy, a nie szukamy okazji do sprzedaży. Oczywiście zdarzają się wyjątki – z niektórych inwestycji wychodziliśmy po trzech latach, a z niektórych dopiero po siedmiu.

DS: Jak ocenia Pan powstanie Krajowego Funduszu Kapitałowego?

RB: EVF zajmuje się nieco większymi inwestycjami niż fundusze współpracujące z KFK. Uważam jednak, że to bardzo dobry znak, że pojawiają się w tym obszarze profesjonalne pieniądze. Oczywiście ważną kwestią jest też to, jak te przedsięwzięcia będą zarządzane. Inwestycje z KFK są dotowane częściowo przez rząd, więc inwestorzy prawdopodobnie oczekują mniejszych stóp zwrotu. To jest bardzo dobre dla przedsiębiorców (bo więcej z nich może pozyskać finansowanie), ale jest złe dla branży (bo rynek dla podmiotów stricte komercyjnych staje się mniej ciekawy). Może to doprowadzić do mniejszej ilości pieniędzy z od innych inwestorów – wprawdzie na rynku pojawią się pieniądze rządowe, ale inne podmioty nie wytrzymają konkurencji na polskim rynku, ponieważ żądane przez nie stopy zwrotu będą zbyt wysokie.

DS: Jak światowy kryzys finansowy zmienił rynek VC?

RB: Wrogiem każdego inwestora jest nieprzewidywalność, więc kryzys oczywiście nieco zmienił ten rynek. W czasach kryzysu inwestor nie może już bowiem z góry założyć, że prognozy wzrostu dla danej firmy się sprawdzą. Przy stabilnym rozwoju rynku przyjęcie pewnych założeń jest dużo łatwiejsze. Przedsięwzięcia są więc oceniane podczas kryzysu jako bardziej ryzykowne, a inwestorzy dywersyfikują to ryzyko, żądając niższej ceny. Przedsiębiorcy często nie godzą się na dyskonto i transakcja nie dochodzi do skutku.

DS: Ale zapewne zdarzają się podczas kryzysu także okazje inwestycyjne, wynikające z niskiej wyceny?

RB: Tych okazji inwestycyjnych nie jest tak dużo. Oczywiście zdarza się, że podczas kryzysu przedsiębiorcy są bardziej otwarci na zewnętrznego inwestora, ale w wielu przypadkach do transakcji nie dochodzi, bo przedsiębiorca nie akceptuje niższej wyceny.

DS: Jak ocenia Pan najbliższą przyszłość na polskim rynku Venture Capital?

RB: To jest w zasadzie pytanie o rozwój całego rynku – więc trudno tu cokolwiek prognozować. My znaleźliśmy swoje miejsce na rynku i liczymy na satysfakcjonującą liczbę transakcji.

DS: A czego brakuje polskiemu rynkowi venture capital do sytuacji w państwach rozwiniętych?

RB: Żebyśmy nadrobili dystans do państw rozwiniętych w Polsce musi pojawić się więcej ciekawych pomysłów – jest bowiem ogromna synergia pomiędzy liczbą inwestorów a dobrymi przedsięwzięciami. A więc im więcej będzie ciekawych pomysłów na rynku, tym więcej będzie funduszy VC. Oczywiście ta relacja działa też w drugą stronę – bez funduszy przedsiębiorstwom ciężko się rozwijać. Ja jestem dobrej myśli – wierzę, że polski rynek VC będzie się rozwijał.

Opracowania zawarte w portalu inwestycyjnym www.gazetatrend.pl nie są rekomendacjami w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). Wydawca i autorzy nie ponoszą odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie opracowań publikowanych w ramach portalu inwestycyjnego www.gazetatrend.pl.

Wszelkie opinie i oceny zawarte w niniejszym serwisie wyrażają indywidualne opinie osób je sporządzających w dniu ich publikacji i nie mogą być interpretowane jako podstawa do podejmowania jakichkolwiek decyzji dotyczących inwestycji dokonywanych przez czytelnika.

Dodatkowe ikony wykorzystane na zasadach licencji Creative Commons: famfamfam Silk oraz FatCow.