Analiza spółki giełdowej W. Kruk S.A.

Pierwsze dni nowego roku nie należą, delikatnie mówiąc, do najbardziej udanych dla posiadaczy akcji. Amerykańskie giełdy zaczęły go najgorzej od 17 lat (Dow Jones Industrial Average zdążył stracić już 5% swojej wartości) w związku z coraz częściej powtarzanymi opiniami, mówiącym że gospodarka za oceanem już znajduje się w fazie recesji oraz kolejnymi obawami związanymi z faktyczną skalą strat instytucji finansowych na fali kryzysu subprime mortgage (inwestorzy będą mieli okazje poznać choć część obrazu stanu rzeczywistego już w przyszłym tygodniu, gdy wyniki podadzą JP Morgan czy Citigroup). Nawet spekulacje dotyczące kolejnych obniżek stóp procentowych (mówi się nawet o 50 pkt bazowych) podsycone przez wypowiedź szefa FEDu Bena Bernanke nie pozwoliły na bardziej znaczące uspokojenie sytuacji na rynkach akcji. Niestety bardzo podobnie, a czasami nawet słabiej, sytuacja wyglądała na rodzimym rynku. WIG20 (Rys.1.) stracił w tym roku już ponad 7% (a od październikowego szczytu ponad 17%). Co więcej, sytuacja na pozostałych indeksach wygląda jeszcze gorzej. Zatem, zanim przejdziemy do przedstawienia spółki W. KRUK zastanówmy się nad sensownością nabywania jakichkolwiek akcji. Niezaprzeczalnym faktem jest, że indeksy GPW wybiły się w dół ze swoich długoterminowych linii trendu wzrostowego i obecnie na rynku dominuje trend spadkowy. Można też w mniejszym lub większym stopniu zgodzić się z analitykami, którzy prognozują, że przynajmniej pierwsza część roku będzie bardzo bolesna dla posiadaczy akcji. Nie oznacza to oczywiście, że od teraz indeksy będą obsuwały się w dół po linii prostej, bez żadnych prób korekty. Dlatego też jedną z opcji dla uczestników rynku jest przynajmniej krótkoterminowe zajęcie długich pozycji w nadziei na choć drobne odbicie po tak znaczących spadkach. Oczywiście próba wychwycenia lokalnego dołka może okazać się jedynie bolesnym „łapaniem spadającego noża”. Inną możliwością jest próba selekcji spółek o mocnych fundamentach, które mogłyby być ostoją spokoju na nerwowych rynkach. Statystki są jednak w takim przypadku bezlitosne – nawet 90% spółek traci na wartości w trakcie bessy. Ostatnie rozwiązanie dla inwestorów o największej awersji do ryzyka to po prostu pozostanie poza rynkiem. Warto jednak nawet w takiej sytuacji próbować określać spółki, dla których przecena może być zbyt „surowa”, tak aby w chwili, gdy rynek zmieni swój kierunek móc zająć pozycję po jak najbardziej atrakcyjnej cenie. Czy taką spółką jest W. KRUK S.A.? Zaczynając od krótkiego przedstawienia sytuacji technicznej spróbujemy odpowiedzieć na powyższe pytanie.

Rys.1. Wykres świecowy dzienny WIG20 od grudnia 2006 do 11.01.2008. Oznaczenia: a oraz aa – kanał wzrostowy, w którym indeks poruszał się od czerwca 2006;

Wykres świecowy na Rys.2 obejmuje okres świetnie oddający ostanie zawirowania na rynkach akcji. Po kilkuletnim trendzie wzrostowym 10 lipca spółka osiągnęła historyczne maksimum na poziomie 40,45 zł. Już kilka sesji później zarówno RSI jak i MACD wygenerowały sygnały sprzedaży, a na fali sierpniowych spadków kurs spadł aż do 24 zł (16 sierpnia). Widoczne na wykresie doji dało sygnał odwrotu. Na chwilę obecną trzeba otwarcie przyznać, że notowania spółki znajdują się w wyraźnym trendzie spadkowym, poruszając się w dość szerokim kanale. Po kolejnym sygnale sprzedaży na MACD, na wykresie pojawiła się cała seria czarnych świec, co więcej aż trzykrotnie przedzielana lukami. Może to świadczyć o dość dużej determinacji sprzedających. Nadzieją dla kupujących może być bardzo znaczne wyprzedanie praktycznie wszystkich wskaźników i oscylatorów. Przykładowo RSI znajduję się poniżej poziomu 20, gdy już 30 jest znakiem wyprzedania. Ostatnia świeca znajduje się co prawda poniżej dolnej linii kanału (ponadto przebite zostało 50% zniesienie Fibonacciego) jednak kluczowe dla potwierdzenia wybicia w dół będzie zachowanie waloru już na najbliższej sesji. Za wariantem pesymistycznym i dalszą dystrybucją mogą przemawiać nie najwyższe obroty na ostatnich spadkowych sesjach – często początkiem wzrostów jest „paniczna” wyprzedaż potwierdzona znacznym wolumenem, oczyszczająca akcjonariat z większości sceptyków. W przypadku takiego rozwoju sytuacji kluczowa będzie obrona dwóch pozostających wsparć – zniesień Fibonacciego: 61,8% oraz 76,4% na poziomach odpowiednio 16,80 oraz 11,40 zł. W przypadku bardziej pozytywnego scenariusza i powrotu do wewnątrz kanału istotne będzie najpierw przeskoczenie listopadowego dołka na 22,20 zł (niecałe 6% od ostatniego zamknięcia). Kolejne wyzwania to sierpniowy dołek (24 zł) oraz domykanie ostatnich luk. Oczywiście same wybicie górą z kanału byłoby najlepszą oznaką siły byków, jednak w obecnej sytuacji rynkowej wydaje się to być zbyt dalekowzroczne.

Rys. 2. Wykres świecowy dzienny w. Kruk S.A. za okres 30 maja 2007 do 11 stycznia 2008 (opracowanie własne).

Przejdziemy teraz do krótkiej analizy otoczenia, w którym działa spółka oraz omówienia jej modelu biznesowego. Wyniki zarówno W. KRUK S.A. jak i całej branży w dużej mierze determinowane są sytuacją makroekonomiczną. Co więcej branża ta cechuje się wysoką elastycznością – w czasach wysokiego wzrostu gospodarczego osiąga większą dynamikę wzrostu niż mógłby sugerować taki benchmark jak wzrost PKB, jednocześnie notując relatywnie gorsze rezultaty w czasach recesji. Efekt ten jest wygładzany przez zwiększanie siły dopiero tworzącej się w naszym kraju klasy średniej i zamożnej – naturalnych klientów firmy, którzy nawet w czasach spowolnienia gospodarczego skłonni są płacić za pewne dobra więcej. Prognozy PKB oraz konsumpcji, w tym dóbr luksusowych, są jednoznacznie optymistyczne na najbliższe lata. Kolejnym pozytywnym czynnikiem jest ciągle niski poziom wydatków na dobra luksusowe w Polsce w porównaniu z krajami starej Unii Europejskiej. Obecnie wydatki na biżuterię oraz zegarki ręczne są niższe ponad pięciokrotnie a poziom UE15 wg prognoz zostanie osiągnięty dopiero za około 30 lat. Oznacza to ogromne długoterminowe perspektywy wzrostu (szacuje się, ze rynek będzie rósł średnio w tempie 8% rocznie, możliwe są jednak okresowe znaczne wahania w związku ze wspomnianym już silnym wpływem otoczenia makroekonomicznego). Przechodząc do modelu biznesowego, najsilniejszą stroną firmy wydają się być marki własne. Poza tym firma jest często wyłącznym dystrybutorem uznanych światowych marek (w jej portfolio znajdują się m.in.: Tissot, Omega, Zenith czy Rolex). Strategia rozwoju spółki zakłada rozbudowę sieci salonów, głównie w nowych centrach handlowych budowanych w miastach o liczbie ludności między 100 a 500 tyś. Dokładnie do 2010 roku będzie przybywać około 7-10 salonów jubilerskich (teraz 44) oraz powstanie kolejnych 10 salonów Deni Cler (obecnie funkcjonuje 26) a także kolejne 15 francuskiej marki Cacharel (od niedawna W. KRUK jest wyłącznym franczyzobiorcą tej marki w Polsce). Poza tym planowany jest dalszy wzrost liczby znanych marek oferowanych w salonach firmy. Ponadto warto wspomnieć o planowanym na 2008 rok debiucie na GPW spółki zależnej – Deni Cler. Prawdopodobnie W. Kruk sprzeda część swoich akcji, aby pozyskać środki na dalszy rozwój organiczny oraz zostaną wyemitowane nowe akcje – środki pozyskane w ten sposób zostaną wydane na rozwój sieci Deni Cler oraz Cacharel. Podsumowując, otocznie zewnętrzne powinno mieć w najbliższych latach pozytywny wpływ na firmę, co prawdopodobnie pozwoli umocnić jej drugą pozycję na rynku (po Aparcie). Kluczowe będzie wykorzystanie mocnych stron spółki (znanych marek i wysokich marż) dla wykorzystania szansy jaką jest niewątpliwie dalszy wzrost zamożności społeczeństwa oraz zmiana modelu konsumpcyjnego. Jedynym poważnym zagrożeniem w perspektywie kilku lat jest możliwe wejście zagranicznych firm na polski rynek, takich jak Bulgari, Tiffany czy Carter, ponieważ w chwili obecnej nie prowadzą one bezpośredniej dystrybucji własnych produktów. Wydaje się, że W. Kruk ma jednak dostatecznie dużo czasu na przygotowanie się do takiego rozwoju sytuacji.

Przejdźmy do krótkiej analizy wyników finansowych. Zacznijmy od przyjrzenia się skonsolidowanym wynikom za pierwsze 3 kwartały 2007 roku. W tym miejscu warto pamiętać, że zwłaszcza w branży jubilerskiej okresem prawdziwych żniw jest ostatni kwartał (generuje nawet do 40% rocznych przychodów). Przychody za 3 kwartały 2007 roku wyniosły 110,6 mln zł (wzrost o 33,6% r/r), zysk operacyjny 12,5 mln zł (+95%) a zysk netto 9,8 mln zł (+108%). Równie pozytywnie wygląda analiza sprawozdań rocznych. W tym momencie warto przypomnieć o podniesionej prognozie wyników na rok 2007. Zakładają one 170,4 mln zł przychodów ze sprzedaży, 25 mln zł zysku operacyjnego oraz 19 mln zł zysku netto. Oznacza to odpowiednio wzrost o 29,5%, 64,5% oraz 68,4%. Cieszyć mogą zwłaszcza dwie ostatnie pozycje, ponieważ świadczą o tym, że firma kontroluje koszty pomimo intensywnego rozwoju. Poza tym umie wykorzystać wspomniane już sprzyjające warunki zewnętrzne. Warte odnotowanie jest także to, że wyniki za ubiegły rok nie będą przypadkowe – już wcześniej poznańska firma wykazywała się podobną, godną pozazdroszczenia dynamiką wzrostu. Co ważne sukcesywnie rośnie marża operacyjna: od 7,6% w 2005 roku, przez 11,6% w 2006 aż do 14,7% zgodnie z prognozą za 2007 rok. C/Z dla wartości zysku netto z prognozy wynosi obecnie 20,4. Jest to wartość niższa niż dla sWIG80 (23,8) i wyższa niż dla WIG (15,8). Trudno jednak porównywać wyceny z Monnari, Artmanem czy Vistula&Wólcznką ze względu na odmienny model biznesowy. Jeśli chodzi o część jubilerską w porównaniu z branża odzieżową cechuje się ona większą stabilnością a jej wyniki są mniej zależne od pogody czy zmian w modzie. Stąd W. KRUK powinien w ewentualnych porównaniach otrzymywać pewną premię. Reasumując, warto podkreślić nie tylko pozytywny wydźwięk prezentowanych przez spółkę wyników i ich dynamiki, ale także to, że jest ona w stanie utrzymywać koszty na rozsądnych poziomach oraz „wyciskać” wzrost marż w okresie dynamicznego wzrostu.

Na koniec wspomnimy jeszcze o 2 rekomendacjach wydanych dla spółki w ubiegłym roku. Obie (Erste Banku i najświeższa – grudniowa KBC Securities) zawierają ceny docelowe powyżej obecnych poziomów notowań. Odpowiednio: 31,64 oraz 30 zł, czyli dla ceny z 11.01 oznaczają potencjał wzrostu o 50,4% oraz 42,6%.

Podsumowując, W. KRUK to spółka o solidnej sytuacji fundamentalnej i o ciekawym modelu biznesowym. Ponadto funkcjonuje ona w otoczeniu, które jeszcze przez wiele lat powinno mieć pozytywny wpływ na jej wyniki. Sytuacja na rynku akcji sprawia jednak, że warto być ostrożnym z decyzjami o kupnie jakichkolwiek akcji. Jednak nie ma tego złego, co by na dobre nie wyszło: obecne spadki doprowadzają wyceny wielu spółek do coraz bardziej atrakcyjnych poziomów. Nawet jeśli spadki zagoszczą na dłużej na GPW już teraz warto pomyśleć nad przyszłym składem portfela.

Opracowania zawarte w portalu inwestycyjnym www.gazetatrend.pl nie są rekomendacjami w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). Wydawca i autorzy nie ponoszą odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie opracowań publikowanych w ramach portalu inwestycyjnego www.gazetatrend.pl.

Wszelkie opinie i oceny zawarte w niniejszym serwisie wyrażają indywidualne opinie osób je sporządzających w dniu ich publikacji i nie mogą być interpretowane jako podstawa do podejmowania jakichkolwiek decyzji dotyczących inwestycji dokonywanych przez czytelnika.

Dodatkowe ikony wykorzystane na zasadach licencji Creative Commons: famfamfam Silk oraz FatCow.